微创脑科学：国内事务承压 等待国际化加快

  公司发布2024 年成绩：收入7.62 亿元，同比+14.4%；经调整净利润2.82亿元，同比+44.2%。2024 年成绩契合商场预期。

  国内事务有所承压。2024 年分事务来看，出血/狭隘/急性缺血/通路收入同比增速分别为-5.5%/+74.6%/+82.0%/-26.7%。国内收入6.86 亿元，同比+8.3%，增速有所放缓。咱们判别其间出血性脑卒中和通路产品收入或有所下滑，根本原因可能是密网支架集采承压、署理神经导丝事务继续萎缩。展望2025 年，考虑密网支架集采影响或将继续、颅内狭隘相关的球囊、支架连续阅历集采，咱们估计公司国内收入或将同比相等或低个位数增加。在研管线方面，依据公告，大标准椎动脉药物支架、新一代Nest 弹簧圈已提交国家药监局注册；可吸收弹簧圈、颅内全显影支架、颅内药球均进入注册临床入组阶段。

  出海放量加快。2024 年公司海外收入7,529 万元，同比+137.6%。依据公告，到2024 年底，公司已有8 款产品完成出海，累计在30 个海外国家和地区完成商业化。考虑欧美神经介入商场中，跨国企业布局相对不多（相较于冠脉、电生理、外周等），咱们咱们都以为公司有望凭仗优异产品力和超高的性价比继续提高比例。咱们估计公司2025 年海外收入或可同比增加70%左右，到达1.2-1.3 亿元

  费用管控得力，利润率有望保持较高水准。2024 年公司经调整净利率到达37%，三项费用率算计37.4%，同比下降12.5 ppt。咱们估计公司2025 年毛利率可保持70%以上，三项费用率算计仍有望控制在40%以内，保持30%左右经调整净利润率。咱们估计公司2025 年全体收入或可同比+5-10%，经调整净利润相等或略有增加。

  考虑密网支架集采等导致国内事务承压，咱们下调2025 年经调整净利润13%至2.83 亿元，初次引进2026 年经调整净利润猜测3.39 亿元，当时股价对应2025/26 年经调整市盈率21.5/17.6 倍。根据对公司后续国际化的看好，咱们保持跑赢职业评级和根据DCF 模型（WACC=10.2%，永续增加率2.0%）的目标价12.5 港元不变，对应2025/26 年经调整市盈率24.4/20.0倍，较现价有13.4%上行空间。